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报告摘要：

3月31日，水羊股 份发布公告，拟于2023年4月4日通过网上发行可转债，公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过6.95 亿元。其中5.00 亿元拟用于水羊智造基地项目，项目总投资额为12.75 亿元；其中1.95 亿元拟用于补充流动资金。

水羊转债发行方式为优先配售和上网定价，债项和主体评级A+。发行规模为6.95 亿元，初始转股价格为13.71 元，参考3 月31 日正股收盘价格14.20 元，转债平价103.57 元，参考同期限同评级中债企业债到期收益率（3 月31 日）为8.98%，到期赎回价115 元，计算纯债价值为73.34 元。博弈条款中，下修条款（“15/30，80%”）较严、赎回条款（“15/30，130%”）和回售条款（“30/30，70%”）均正常。综合来看，债券发行规模一般，流动性一般，评级偏弱，债底保护性较差。机构入库较难，一级参与无异议。

转债首日目标价129-135 元，建议积极申购。截止至2023 年3 月31 日，水羊转债平价在103.57 元，估值参考珀莱转债（评级AA，存续债余额7.5 亿元，平价130.9，转债价格148.55，转股溢价率13.48%）、北陆转债（评级A+，存续债余额5 亿元，平价79.77，转债价格115，转股溢价率44.16%），综合考虑当前市场环境及平价水平，水羊转债上市首日转股溢价率水平预计在【25%，30%】区间，对应首日上市目标价在129-135 元附近。

公司主要从事化妆品的研发、生产与销售。产品品牌主要包括“御泥坊”、“小迷糊”、“大水滴”、“御”、“花瑶花”、“VAA”“HPH”等，产品品类覆盖面膜、水乳膏霜等化妆品领域。本次募投项目的建设将扩充公司自有产品产能，满足下游日益增长的需求，有利于公司持续提升市场竞争力，巩固行业领先地位。

预计首日打新中签率0.0029%~0.0036%附近。截至2022 年9 月30 日，戴跃锋直接和间接控制公司合计46.17%的股份，且戴跃锋为公司的法定代表人、董事长、总经理，系公司的实际控制人。前十大股东持股比例为55.70%。因此我们假设本次老股东配售比例为46%~56%，则水羊转债留给市场的规模为3.06 亿元~3.75 亿元。

风险提示：现金流量波动、新增折旧摊销影响经营业绩的风险

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